如果有一家公司僅憑165個員工就創(chuàng)造了超130億美元的凈利潤，你是否會驚嘆不已？
事實上，就有這么一家公司實現(xiàn)了如此驚人的創(chuàng)收——Tether。這家公司目前正手握最大流通量的美元穩(wěn)定幣，稱霸市場。
借助“造幣買債”的模式，Tether在2024年實現(xiàn)了130億美元的凈利潤。而根據(jù)加密資產(chǎn)管理公司Bitwise首席投資官Matt?Hougan透露的數(shù)據(jù)，彼時Tether的員工僅165人 ，據(jù)此計算，每位員工約創(chuàng)造了8000萬美元的凈利潤。
Tether的迅猛發(fā)展背后實則是穩(wěn)定幣逐漸被市場接受的一個側(cè)影。
“隨著美國引領(lǐng)全球穩(wěn)定幣立法競速，穩(wěn)定幣正完成從‘貨幣錨定’向‘全球金融新變量’的角色躍遷。”O(jiān)KX研究院高級研究員趙偉告訴界面新聞記者。
Tether似乎走出了一條金融“新貴”的路子。
根據(jù)Tether發(fā)布的2024年財務報告，公司去年凈利潤超過了130億美元，一舉超過了花旗集團。其中國債和回購協(xié)議收益貢獻了70億美元，黃金和比特幣資產(chǎn)未實現(xiàn)收益約50億美元，其他傳統(tǒng)投資又貢獻了10億美元。
Tether儼然成為了全球最賺錢的公司之一，這家公司主營業(yè)務是什么？又如何盈利？
作為USDT（泰達幣）的發(fā)行商，Tether負責代幣的發(fā)行，其工作原理主要包括五個步驟：
1、用戶將法幣存入Tether賬戶；
2、Tether發(fā)行代幣，并將其發(fā)送到用戶錢包；
3、發(fā)行的代幣可被用于交易、轉(zhuǎn)讓、存儲等；
4、用戶將Tether代幣兌換為法定貨幣；
5、Tether將代幣從流通中移除，并將等量的法幣發(fā)送給用戶。
這中間涉及0.1%的手續(xù)費，但如前文所述，其利潤大部分還是來自于美國國債等投資收入。背后的邏輯是，Tether每鑄造一枚代幣，都會獲得一筆對應的法幣收入，相當于獲得了一筆零息負債，并將其用于投資。
“Tether ‘造幣買債’的模式本質(zhì)是通過發(fā)行USDT獲取無息負債，投資短期美債賺取利差，因發(fā)行成本極低且美債收益穩(wěn)定，可被視為 ‘零成本穩(wěn)收益’。”亞洲數(shù)字資產(chǎn)金融服務集團HashKey Group 行業(yè)分析員Jade Shi告訴界面新聞記者。
目前來看，這一模式是可持續(xù)的嗎？對于其他新進者而言，又是否可復制？
Jade Shi認為，該模式短期內(nèi)在美債高利率環(huán)境下可持續(xù)，甚至可能因美國《GENIUS法案》（《指導與建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》）的落地，強制儲備國債而強化，但長期來看，也會因美聯(lián)儲降息或美債規(guī)模風險暴露而受到?jīng)_擊。
“對于其他公司而言，可復制性較低，主因受限于嚴格的合規(guī)要求和USDT的網(wǎng)絡效應壁壘，其他競爭者難以突破流動性與用戶基礎(chǔ)障礙。”Jade Shi表示。
需要指出的是，Tether目前已經(jīng)是全球排名前列的美國國債持有者。
2024年，Tether增加了對美國國債的持倉，直接和間接持有量達到1130億美元，今年一季度，Tether美國國債敞口繼續(xù)增長至接近1200億美元，再創(chuàng)歷史新高。而根據(jù)美國財政部發(fā)布的美債外國持有者數(shù)據(jù)，在3月末，Tether的總持有量已經(jīng)超過排名第19位、持有1114億美元的德國。
在穩(wěn)定幣發(fā)行以及流通方面，Tether更是穩(wěn)坐龍頭。在2024年，Tether的USDT總發(fā)行量達到450億美元，這幾乎相當于當時USDC（Circle發(fā)行的美元穩(wěn)定幣）的全部市值。
根據(jù)DefiLlama 數(shù)據(jù)，截至6月27日發(fā)稿時，USDT市值1579億美元，占市場份額的62%；亞軍席位歸于上市不久但股價漲了3倍的Circle，市值614億美元，占市場份額的24%。兩者差距仍大，而其他市場參與者累計僅占比13%。
目前穩(wěn)定幣主要用于支付與交易場景，Tether在這方面優(yōu)勢突出。
“根據(jù) DeFiLlama 數(shù)據(jù)，USDT原生支持18條區(qū)塊鏈，橋接支持更是高達91條區(qū)塊鏈，在支付和交易場景中占據(jù)壟斷地位。根據(jù)CoinGecko數(shù)據(jù)，USDT的日均交易量長期在24小時交易額中排行第一，是交易所最常使用的交易對基準貨幣。”Jade Shi分析稱。
先發(fā)優(yōu)勢與難以撼動的流動性成為了Tether傲視群雄的重要原因。
趙偉表示，Tether的USDT之所以在穩(wěn)定幣市場占據(jù)主導地位，首先得益于其先發(fā)優(yōu)勢和廣泛的市場接受度。“USDT于2014年推出，是最早的穩(wěn)定幣之一，搶占了市場先機，迅速成為加密貨幣交易所的首選交易對基礎(chǔ)資產(chǎn)。此外，由于早期進入市場的品牌效應，USDT在全球主要交易所，例如OKX、Coinbase等中被廣泛整合，形成了強大的網(wǎng)絡效應。尤其是早期Tether通過與Bitfinex的緊密關(guān)系，快速滲透到加密交易生態(tài)系統(tǒng)中，進一步鞏固了其市場地位。”
“除了先發(fā)優(yōu)勢，USDT的流動性優(yōu)勢和運營策略也是其成功的關(guān)鍵。高流動性使其成為交易者對沖波動性和進行快速資金轉(zhuǎn)移的首選工具。同時，Tether通過多鏈支持以及與中心化交易所的深度合作，確保了USDT的可用性和便捷性。”趙偉補充道。
Tether是穩(wěn)定幣名副其實的先行者。
2014年，Tether的前身Realcoin正式上線，由Brock Pierce, Reeve Collins 和Craig Sellars三位聯(lián)合創(chuàng)始人成立。當年11月，Realcoin更名為Tether，該詞指代的正是“綁定”之意。也就是在那一年，Tether發(fā)行了第一枚泰達穩(wěn)定幣，10年之后，USDT市值已經(jīng)超過了1000億美元。
其公司主體Tether Holdings Limited原注冊于避稅天堂英屬維爾京群島，據(jù)其官方說法，已于2025年1月遷至薩爾瓦多，現(xiàn)名為Tether Holdings, S.A. de C.V.。
Tether母公司iFinex旗下還擁有一家為大眾所熟知的加密貨幣交易所——Bitfinex。目前Tether的高管團隊包括首席執(zhí)行官Paolo Ardoino；主席Giancarlo Devasini，他也是Bitfinex的聯(lián)合創(chuàng)始人之一；首席財務官Simon McWilliams；以及首席運營官Claudia Lagorio。
在比特幣2025大會上，Paolo Ardoino發(fā)表了一次主題演講，并濃墨重彩地突出穩(wěn)定幣的金融脫媒功能。
他說，怎么看Tether？他認為Tether與傳統(tǒng)的科技公司和金融機構(gòu)截然不同。金融企業(yè)和大型科技公司通常依賴一系列中間機構(gòu)，金融中介機構(gòu)從每筆交易中收取費用，而大型科技巨頭則掌控著數(shù)據(jù)。從根本上說，“我們在金錢和數(shù)據(jù)方面都失去了自主權(quán)”。Tether的目標就是利用技術(shù)開發(fā)相關(guān)工具，幫助人們擺脫這些中間機構(gòu)的束縛。
這其實也是幣圈對于虛擬貨幣的普遍愿景——實現(xiàn)去中心化金融。而在各式虛擬貨幣中，穩(wěn)定幣的市場認可度正陸續(xù)提升。
要分析穩(wěn)定幣的市場認可度，首先要回答一個問題，穩(wěn)定幣因何誕生？
時針撥回到2009年1月3日，那天中本聰挖出了比特幣創(chuàng)世區(qū)塊Block#0，并因此獲得了50枚比特幣作為獎勵。至今，虛擬貨幣迎來了發(fā)展的第16周年，比特幣也走出了一段高歌猛進的“發(fā)家史”，價格已然飆升至10萬美元/枚。
勢頭強勁如斯，但長期以來，虛擬資產(chǎn)的價格波動問題也頗受市場詬病。這時候穩(wěn)定幣的面世相當于給了市場另一個選擇，由于與特定資產(chǎn)錨定，穩(wěn)定幣價格相對穩(wěn)定，也更容易積累價值信任，在交易、支付等場景的安全系數(shù)更高，并且，因其穩(wěn)定性也可以作為對抗通脹，避險儲值的工具。
“追本溯源，穩(wěn)定幣誕生于加密貨幣市場對價格穩(wěn)定性的迫切需求以及傳統(tǒng)金融體系與區(qū)塊鏈技術(shù)融合的趨勢，充當了加密市場的‘計價工具’ ，滿足了交易者對低波動性資產(chǎn)的需求，同時為加密交易所提供了高效的流動性。”趙偉解釋稱，在比特幣等早期加密貨幣出現(xiàn)后，其價格劇烈波動限制了它們作為日常交易媒介的實用性，市場需要一種能夠結(jié)合區(qū)塊鏈的去中心化特性與法定貨幣穩(wěn)定性的資產(chǎn)。
技術(shù)層面也提供了加持，“技術(shù)進步和監(jiān)管環(huán)境的變化也為穩(wěn)定幣的發(fā)展創(chuàng)造了條件。區(qū)塊鏈技術(shù)的成熟使得發(fā)行與管理穩(wěn)定幣變得可行，而智能合約的廣泛應用進一步降低了開發(fā)成本。”趙偉表示。
值得指出的是，金融普惠其實也是穩(wěn)定幣的催化劑之一。“全球金融體系中跨境支付的高成本、低效率以及部分地區(qū)金融服務的可得性不足，也為穩(wěn)定幣的出現(xiàn)提供了土壤。穩(wěn)定幣通過錨定法定貨幣或其他資產(chǎn)（如美元、黃金），在2014年前后開始興起，例如BitShares推出的BitUSD和隨后的TetherUSDT，填補了這一市場空白。”趙偉表示。
在業(yè)內(nèi)人士看來，穩(wěn)定幣有望成為新興市場的“貨幣寵兒”。“以非洲為例，肯尼亞許多人沒有銀行賬戶，在沒有銀行服務的情況下，穩(wěn)定幣通過手機錢包填補了這個空白。更重要的是，穩(wěn)定幣的支付功能并不僅限于國內(nèi)，它是全球化的。只要有手機錢包和穩(wěn)定幣，他們就可以在全球范圍內(nèi)進行支付。這才是真正讓金融服務觸達所有人的手段，真正解決了可獲得性的問題，從而實現(xiàn)了普惠金融的目標。”HashKey集團董事長兼首席執(zhí)行官肖風在接受界面新聞記者采訪時如是說。
問題在于，如何保障穩(wěn)定幣的穩(wěn)定？
“美元穩(wěn)定幣的穩(wěn)定性來源于其與美元的錨定機制。通常，穩(wěn)定幣發(fā)行商采用1:1儲備機制，以美元現(xiàn)金、短期美國國債、銀行存款等高流動性資產(chǎn)為支撐，確保其價值與美元保持一致。”Jade Shi表示。
目前多地正在推動的法案也都強調(diào)儲備資產(chǎn)的重要性，包括美國《GENIUS法案》要求，要發(fā)行支付型穩(wěn)定幣，必須以至少 1：1 的儲備資產(chǎn)比例支持發(fā)行方未償付的穩(wěn)定幣，這些儲備資產(chǎn)包括美元現(xiàn)金、93天內(nèi)到期的美國國債等。
“為了增強透明度和信任，根據(jù)美國《GENIUS法案》的規(guī)定，穩(wěn)定幣發(fā)行方還必須定期披露儲備資產(chǎn)的狀況，例如每月發(fā)布經(jīng)審計的儲備報告，并嚴格禁止質(zhì)押或挪用儲備資產(chǎn)。”Jade Shi補充稱。
而正是在儲備資產(chǎn)的問題上，Tether備受詬病。Tether表示，他們是一家完全透明的公司，業(yè)內(nèi)對此普遍不認可。
首先，儲備披露方面，Tether表示，每個Tether代幣都100%由儲備支持，其中包括傳統(tǒng)貨幣、現(xiàn)金等價物和其他資產(chǎn)，也包括Tether向第三方發(fā)放的貸款所形成的應收賬款。Tether 每季度都會發(fā)布由獨立第三方會計師事務所BDO Italia編制的儲備報告，報告遵循國際審計與鑒證準則理事會?(IAASB) 制定的標準編制。
但在業(yè)內(nèi)人士看來，“Tether儲備資產(chǎn)披露仍滯后，且審計機構(gòu)未獲美國官方認可，透明度嚴重不足。”Jade Shi指出。
其次，從儲備種類看，根據(jù)Tether今年一季度的儲備報告，其儲備資產(chǎn)中約80%為現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物及其他短期存款。
“這意味著，盡管流動性占比較高，但仍存在一定潛在風險，特別是在極端市場環(huán)境下可能會遇到儲備流動性不足的問題。”Jade Shi表示。
值得注意的是，Tether的儲備資產(chǎn)包括比特幣和黃金，Tether對此解釋稱，“相信他們是對抗通脹的工具。”但比特幣以及黃金價格波動都比較大，其保值功能是否值得信任？
Tether表示，由于比特幣與美元之間的匯率波動較大，Tether持有的比特幣的美元價值可能會在其最新的儲備報告發(fā)布后發(fā)生顯著變化。
“我們會定期監(jiān)測持有的比特幣價值，但不承諾在任何特定的時間間隔內(nèi)更新任何估值信息。然而，Tether保持著良好（healthy balance）的凈權(quán)益（超額儲備）余額，以緩沖比特幣的價格波動。”Tether給到了以上說法。
根據(jù)Tether披露的數(shù)據(jù)，截至今年一季度，公司的總資產(chǎn)為1493億美元；總負債為1437億美元，凈權(quán)益約56億美元。
實際上，拋卻儲備資產(chǎn)的優(yōu)劣情況不論，其本身的資產(chǎn)錨定機制雖然在理論上可以保障穩(wěn)定幣的價格錨定，但在實際運作中仍然會面臨一定風險。
“目前，美元穩(wěn)定幣與美國國債深度綁定，這使得其在極端市場情況下可能面臨巨大壓力。例如，在發(fā)生大規(guī)模擠兌時，發(fā)行方可能被迫快速拋售國債以套現(xiàn)，進而導致國債收益率飆升、儲備資產(chǎn)縮水，甚至引發(fā)惡性循環(huán)。”Jade Shi表示。
Jade Shi舉例稱，2023年的硅谷銀行危機便是一個典型。當時，USDC的發(fā)行方Circle因33億美元儲備資產(chǎn)存放于硅谷銀行，而在市場對流動性風險的擔憂下遭遇嚴重擠兌，USDC一度價格脫錨，跌至約0.87美元。
“總體而言，美元穩(wěn)定幣的價格錨定依賴于儲備資產(chǎn)的安全性和流動性，但儲備資產(chǎn)的波動性、市場流動性壓力以及擠兌等極端情況，可能對穩(wěn)定幣的穩(wěn)定性構(gòu)成威脅。因此，進一步加強儲備披露與監(jiān)管，優(yōu)化儲備資產(chǎn)配置，是保障穩(wěn)定幣與美元有效錨定的重要方向。”Jade Shi強調(diào)。
在合規(guī)問題上，Tether可謂屢遭重創(chuàng)。比如2021年，美國商品期貨交易委員會（CFTC）公告稱，要求Tether支付4100萬美元罰款，理由是在USDT相關(guān)事宜中，作出不實或誤導性的陳述以及遺漏重要事實。
若美國《GENIUS 法案》落地，相信穩(wěn)定幣合規(guī)繩索勢必進一步收緊，屆時Tether或會受到哪些影響？
Jade Shi表示，目前看來Tether 并未主動適應其相關(guān)要求，且Tether主要用戶群體集中于離岸市場，相比之下，該法案更有利于Circle等合規(guī)競爭者擴大市場份額，可能導致USDT市占率逐步下滑，同時監(jiān)管成本增加將持續(xù)給Tether帶來壓力。此外，在歐盟 MiCA 等法規(guī)下，Tether面臨合規(guī)壓力，也可能被迫退出部分市場。
伴隨著穩(wěn)定幣賽道逐漸火熱，競爭顯然在加劇。
趙偉認為，隨著全球穩(wěn)定幣立法競速，例如Circle推出的USDC等受監(jiān)管的合規(guī)穩(wěn)定幣，正在逐步搶占USDT等市場份額。“且USDT的儲備透明度問題一度引發(fā)爭議，盡管Tether近年來通過定期審計報告努力提升信任度，但在全球穩(wěn)定幣立法逐漸確立的趨勢下，其市場主導地位有待重新審視。”
著眼于行業(yè)發(fā)展，趙偉認為，當前全球范圍內(nèi)對數(shù)字貨幣的監(jiān)管逐漸明朗，部分國家和地區(qū)對加密貨幣的合法性持開放態(tài)度，鼓勵了穩(wěn)定幣的創(chuàng)新。進入2025年，美國首個針對穩(wěn)定幣的聯(lián)邦監(jiān)管框架《GENIUS法案》、以及中國香港《穩(wěn)定幣條例》的逐步生效，將進一步推動穩(wěn)定幣的發(fā)展，或達到數(shù)萬億規(guī)模。
喜來順財經(jīng)
